海通策略 | 牛市第一波上涨的节奏及行业特征——借鉴19年初

　　投资要点

　　核心结论：①22/10底以来行情类似19年初，即牛市第一波上涨分三小段，价值、成长轮番表现后，或普涨收尾。②借鉴历史，这次牛市第一波上涨未完，最近2周是小休整，后续上涨驱动力看基本面改善得到数据验证+内资流入。③短期行业或均衡，着眼全年成长更强，尤其是数字经济代表的TMT、新能源结构性亮点、医药。

　　行情节奏：价值、成长轮番表现好，可能普涨收尾。22年10月以来市场上涨的性质是牛市初期的第一波上涨，这与19年初的股市所处的市场背景较为相似。我们发现19年牛市初期第一波上涨共出现三小段上涨，分别是19/01/04-19/01/21、19/01/29-19/03/07、19/03/26-19/04/22，这段上涨中行业表现均有不同特征。具体来看：第一小段上涨食品饮料、煤炭等偏价值板块占优；第二小段上涨成长板块的TMT和券商涨幅居前；第三小段上涨行业普涨，牛市第一波上涨冲顶。再来看本轮行情，22年10月底来价值、成长板块已先后表现：第一小段上涨（22/10/31-22/12/07）地产、保险等价值板块占优；第二小段上涨（22/12/23-23/01/30）成长中计算机、电新，以及券商开始表现。1月30日春节后第一个交易日高开后，市场陷入短暂的震荡休整。参照19年牛市第一波上涨的节奏，还有第三小段上涨。我们认为在基本面数据回升和资金面内资流入两大因素驱动下，第三小段上涨有望逐渐展开。

　　资金：外资发力后，内资望跟上。回顾19年市场第一波上涨期间的三小段机会，前两小段机会主要由外资驱动，而第三小段内资接力。具体看，18年11月外资受积极政策持续出台的提振开启流入，19/01市场自底部开启第一波上涨，市场前两波机会主要所在的1-2月期间外资合计净流入超1200亿元。3-4月期间的第三波机会中内资是主要驱动力。22年10月底以来的第一波上涨行情中外资同样已经显著流入，22/10/31-23/1/31期间（包括本轮第一波上涨行情的前两小段上涨）北上资金已累计净流入超2300亿元。当前内资已开始呈现加速流入的迹象，截至23/02/09，2月杠杆资金净买入额已达287亿元，这也类似于19/02第三段上涨开启前杠杆资金即开始流入，接下来公募基金发行也有望放量。内资有望成为第三段行情的推动力。从行情涨幅看，对比历史牛市初期第一波上涨，本次上涨时空尚有差距。从基本面看，稳增长政策正在推动宏微观经济回稳向上，也将为内资回流提供信心。信贷数据走强向释放积极信号，未来关注高频地产和消费数据。

　　短期行业有望均衡，全年成长空间更大。从行情结构看，本轮行情在节奏和资金面与19年相似，借鉴19年经验，牛市第一波上涨的第三小段上涨行业往往普涨。去年10月以来的上涨行情中市场已经历了先价值、后成长的轮涨路径，但成长板块涨幅低于价值板块，且着眼全年，成长空间或更大。行业配置上，成长板块中重视数字经济。政策+技术双轮驱动，将催化数字经济行情展开。政策上，数字经济是扩内需和供给侧改革的结合点，支持政策不断推出。技术上，人工智能等技术落地行业，正加速数字经济发展。近期基于AIGC技术的ChatGPT已经引发资本市场关注，2月10日京东云宣布将推出名为ChatJD的产业版ChatGPT。根据中国网科学援引沙利文，预计21-26年我国对话式AI市场规模年复合增速将达26%。此外，关注低碳经济、券商，全年维度重视消费反转机会。

　　风险提示：疫情扰动影响经济复苏。